熔斷機制的影響
A股熔斷機制正式登場 12大細節(jié)應(yīng)該知道
根據(jù)去年12月4日滬深交易所及中金易所發(fā)布指數(shù)熔斷規(guī)則，指數(shù)熔斷規(guī)則從元旦開始生效，明日即是A股進入2016年后的第一個交易日， A股正式進入熔斷時代，
熔斷機制的影響
。作為A股市場的參與者，無論您是個人投資者，還是機構(gòu)投資者，指數(shù)熔斷規(guī)則生效后，將帶給市場的這些變化、影響您都必須知道，這些操作策略您更需了然。熔斷時代需注意的12個實操細節(jié)
熔斷機制是指在交易過程中，當價格波動幅度達到某一限定目標時，交易將暫停一段時間，或者交易可以繼續(xù)進行，但報價限制在一定范圍之內(nèi)。由于這種情況和保險絲在電流過量時會熔斷，而令電器受到保護相類似，故稱之為熔斷機制。
根據(jù)公布的中國版指數(shù)熔斷規(guī)則，A股熔斷標的指數(shù)滬深300指數(shù)。
熔斷閾值為5%和7%兩檔，指數(shù)觸發(fā)5%的熔斷后，熔斷范圍內(nèi)的證券將暫停交易15分鐘;但如果尾盤階段(14:45 至15:00 期間)觸發(fā)5%或全天任何時間觸發(fā)7%，將暫停交易至收市。
熔斷涉及交易品種：股票、基金、可轉(zhuǎn)換公司債[-0.01%]券、可交換公司債券、股指期貨、以及交易所認定的其他相關(guān)品種。
券商中國記者根據(jù)三家交易所公布的規(guī)則，整理了12個在熔斷機制生效后需要注意細節(jié)：
1.重復(fù)觸及熔斷點怎么辦?
同一幅度的熔斷只觸發(fā)1次。
2.與漲跌停制度有沖突嗎?
熔斷機制實施后，個股漲跌停板制度仍保留。
3.熔斷期間如何下單和撤單?
熔斷15:00之前結(jié)束的，滬深交易所均可以下單和撤單。若持續(xù)至15:00，上交所只接受撤單，深交所則下單撤單均可。中金所熔斷開始起12分鐘內(nèi)不可下單和撤單，第13分鐘起可以下單和撤單，但進入集合競價。指數(shù)熔斷期間，相關(guān)證券復(fù)牌的，將延至指數(shù)熔斷結(jié)束后實施。
4.熔斷后怎樣恢復(fù)交易?
熔斷15:00之前結(jié)束的，滬深交易所對已接受的申報進行集合競價并撮合，隨后連續(xù)競價。中金所熔斷開始起12分鐘內(nèi)的申報進行集合競價，第13分鐘至15分鐘進行撮合，熔斷結(jié)束后連續(xù)競價。
5.收盤價怎么形成?
熔斷至15:00收市未恢復(fù)交易的，相關(guān)證券的收盤價為當日該證券最后一筆交易前一分鐘所有交易的成交量加權(quán)平均價(含最后一筆交易)，當日無成交的，以前收盤價為當日收盤價。
6.滬港通交易怎么辦?
滬港通按上述第3點上交所規(guī)定執(zhí)行，港股通正常。
7.股指期貨怎么辦?
熔斷機制實施后，股指期貨交易時間與A股同步。若非交割日，同步熔斷，結(jié)算價以扣除熔斷、集合競價指令申報和暫停交易時間后向前取滿相應(yīng)時段。但交割日，無論何種情形，13：00后，不再熔斷。熔斷實施后，期指漲跌幅由±10%調(diào)整為±7%。
8.基金申贖怎么辦?
以各基金公司相關(guān)公告為準。
9.新股、配股、網(wǎng)絡(luò)投票怎么辦?
正常進行。
10.大宗交易怎么辦?
若14:45前結(jié)束熔斷，大宗交易正常進行。若熔斷持續(xù)至15:00，當日不可進行大宗交易。
11.可轉(zhuǎn)債、可交換債怎么辦?
同步熔斷。
12.轉(zhuǎn)融通證券怎么辦?
若15:00前結(jié)束熔斷，出借、匹配、歸還等正常進行。若熔斷持續(xù)至15:00，上交所不接受新的出借和借入申報，已接受的繼續(xù)匹配成交，應(yīng)歸還的順延至下一交易日;深交所則停止出借和借入，應(yīng)歸還的順延至下一交易日。
熔斷機制嚴重影響公募基金估值
對市場參與者而言，熔斷機制影響最大的莫過于公募基金。為此中國基金業(yè)協(xié)會在2015年12月15日也專門下發(fā)了《關(guān)于指數(shù)熔斷機制實施后公募基金行業(yè)相關(guān)配套工作安排的通知》督促相關(guān)基金管理人、托管人及基金銷售機構(gòu)在指數(shù)熔斷機制實施前做好相關(guān)配套工作。
因為熔斷機制牽涉到公募基金配套系統(tǒng)的改造，早在熔斷規(guī)則征詢意見稿階段，各家公募基金內(nèi)部就已開始討論和研究可能帶來的影響。
華寶證券在分析協(xié)會通知后認為，由于熔斷期間，如果不調(diào)整申購贖回，則公募基金份額可能面臨巨額申贖，巨額申購導(dǎo)致對原份額持有人凈值造成稀釋或攤薄，巨額贖回造成未贖回的投資者承擔(dān)贖回投資者的拋券風(fēng)險。因此需要對申贖進行調(diào)整，協(xié)會要求公募基金公司在今年1月1日前對調(diào)整內(nèi)容做出公告。
根據(jù)公募基金公司已發(fā)布的.公告，此次調(diào)整對象為境內(nèi)股票等權(quán)益品種的開放式基金和交易型開放式基金，因此債券、貨幣、黃金、商品、跨境等品種不受限制。而A股權(quán)益ETF、分級、A股權(quán)益LOF(包含主動和被動)、普通開放式股票和混合基金將為調(diào)整對象。
銀河證券認為，指數(shù)熔斷后，勢必將影響公募基金的估值問題。指數(shù)熔斷導(dǎo)致股票暫停交易，如果直接熔斷到收盤，可能會導(dǎo)致部分股票收盤價失真。使得基金估值出現(xiàn)一定的困難，雖然基金管理人可以選擇一個更好的公允價值來進行估值調(diào)整，而找到一個好的公允價值是非常困難的事情。部分公募基金會投資股指期貨，而熔斷后，股指期貨的估值也有可能會出現(xiàn)失真，從而影響基金的估值。
“估值不當會出現(xiàn)很多問題，一是帶來投資者異常申購贖回。”銀河證券表示，比如估值偏低，則可能帶來大量的申購，如果估值偏高，則可能帶來大量的贖回。異常的申購贖回會影響部分基金持有人的利益，同時會增加公募基金的運作難度。另一個可能存在的問題是部分基金提取業(yè)績報酬，而業(yè)績報酬跟基金凈值掛鉤，而基金凈值跟基金估值掛鉤。如果提取業(yè)績報酬計算的參考凈值涉及到熔斷發(fā)生日，則可能因出現(xiàn)基金估值不當而產(chǎn)生糾紛。
指數(shù)熔斷會帶來流動性短暫消失，這給基金倉位的管理帶來一定的困難，
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《熔斷機制的影響》(http://www.ishadingyu.com)。為了應(yīng)對贖回，公募基金會預(yù)留部分現(xiàn)金倉位。同時應(yīng)對日常贖回，會進行賣股票的操作。“在極端情況下，如果持續(xù)的熔斷，會讓公募基金難以賣出股票來應(yīng)對贖回。對于高倉位運作的指數(shù)基金而言，熔斷機制帶來的流動性問題更為突出。”銀河證券認為，基金管理人有傾向保留更多的現(xiàn)金，但這樣會降低公募基金的效率。同時，銀河證券也認為，如果當天指數(shù)跌幅較大，已經(jīng)接近熔斷閾值，基金管理人可能會處于流動性的考慮(擔(dān)心熔斷之后沒法賣)，而提前賣出股票，這樣進一步帶來對指數(shù)的沖擊。其他投資者也可能會有這種動機。所以存在熔斷機制下，公募基金管理人需要對更加重視倉位的管理，密切關(guān)注申購贖回情況和市場的情況，以防風(fēng)險發(fā)生。
觸及熔斷適合"抄底""追漲"
熔斷機制對于市場流動性的負面影響有限，主要的作用還是在于穩(wěn)定現(xiàn)貨和期貨市場之間的關(guān)系，降低市場的波動性。實施熔斷機制的意義在于給予投資者冷靜時間，促進真實信息的有效傳導(dǎo)，對股指未來長期趨勢變動的信號作用有限。但是股指在觸及熔斷機制后在短期和長期可能出現(xiàn)過度反應(yīng)的現(xiàn)象，從而提供了一定的投資機會。
熔斷機制度對現(xiàn)貨市場影響不大。A股由于實行個股漲跌停板制度，天生就存在一定程度“隱性”的熔斷機制。因此實行熔斷機制對現(xiàn)貨市場的影響可能不會太大，而主要是穩(wěn)定現(xiàn)貨和期貨市場之間的關(guān)系，防止兩個市場相互影響而增強彼此的波動性。實行熔斷機制將會增強現(xiàn)貨市場對期貨市場的標的限制作用，減少投機盤對期貨市場的影響。
熔斷機制作用主要在于穩(wěn)定期現(xiàn)市場之間的關(guān)系。隨著A股兩融余額的上升、程序化交易的推廣和股挃期貨成交量的攀升，市場的復(fù)雜度也在不斷的上升。相比現(xiàn)貨市場，熔斷機制更大的作用是在市場復(fù)雜度不斷上升的時候，在股價極度波動的時候給予市場一個緩沖時間，穩(wěn)定期貨和現(xiàn)貨市場之間的關(guān)系。從穩(wěn)定市場機制的角度來說，平安證券認為，監(jiān)管層可能會考慮先實行熔斷機制，再逐步的放開對股指期貨和程序化交易的限制。
同時，平安證券認為，市場上普遍擔(dān)心的是在實行個股漲跌停板的前提下，再實行熔斷機制可能會造成市場流動性不足，從而加大了市場的暴漲暴跌。但是從短期和長期進行了考察，并沒有觀察到成交量有較大幅度的下降，也沒有出現(xiàn)波動率溢出現(xiàn)象。因此，我們認為投資者不必太擔(dān)心熔斷機制的對股票流動性的影響。
平安證券認為，由于熔斷機制的作用主要在于促進真實信息傳導(dǎo)和穩(wěn)定市場機制，對股票的基本面和供求關(guān)系影響有限，因此不太可能對股價造成長期的趨勢性影響。但是由于市場情緒在熔斷日過度反應(yīng)可能提供了一定的投資機會。
從此，平安證券研究所建議：從短期來看，在觸及5%和7%熔斷機制時，由于存在反應(yīng)過度現(xiàn)象，可以在次日進入抄底，并持有股票2~3個交易日，可獲得20%~40%的股票回調(diào)機會;從長期來看，當股指上漲觸及7%的熔斷機制時，可以“追漲”買入彈性較高的股票持有半個月。而當股指下跌觸及7%的熔斷機制時，可以“抄底”買入基本面不錯、被錯殺的股票持有半個月。“追漲”和“抄底”平均可以獲得5%左右的投資回報率。
對于公募基金在熔斷時代，銀河證券建議，公募基金管理人需要制定應(yīng)對熔斷機制下的基金估值、基金申購贖回規(guī)則和機制。同時加強風(fēng)控系統(tǒng)，密切關(guān)注基金倉位和市場流動性，以保持基金運作的平穩(wěn)。
有代價的市場“冷靜器”
機構(gòu)普遍的看法是，A股指數(shù)[-7.31%]熔斷機制推出背景為今年三季度A股市場大幅波動。今年6月中下旬開始A股市場出現(xiàn)一波急速下跌，期間屢次出現(xiàn)千股跌停漲停的奇觀。監(jiān)管層推出熔斷機制目的是為了防止出現(xiàn)類似情形時，通過機制安排在市場極端波動的情況下給予投資者更多冷靜時間，從而達到穩(wěn)定市場的作用。
中金公司分析A股的波動特征認為：滬深300指數(shù)11年來有105次盤中波動超過5%，33次超過7%，占交易日總數(shù)比例分別為4.0%及1.2%，觸碰跌幅閾值的次數(shù)明顯高于漲幅閾值。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示滬深300指數(shù)在歷史上有147次波動在4.5%以上，其中105次的5%波幅滿足暫時熔斷條件，33次7%的波幅滿足停止交易條件。且從發(fā)生時點來看，這些波動多發(fā)生在市場牛熊風(fēng)格比較明顯的時段，在震蕩行情下發(fā)生的概率較低。
歷史上滬深300指數(shù)觸碰跌幅閾值的次數(shù)明顯高于漲幅閾值，其中碰觸跌幅5%/7%的次數(shù)分別為69/22次，碰觸漲幅5%/7%的次數(shù)分別為36/11次�？紤]到A股市場以散戶為主的投資者結(jié)構(gòu)在這十余年的時間里并未發(fā)生本質(zhì)性的變化，且至少在未來一段時間里依然很難有根本轉(zhuǎn)變。監(jiān)管層推出熔斷機制以圖起到防止市場非理性波動、穩(wěn)定市場的作用。
“熔斷機制的引入可能會起到部分穩(wěn)定市場的作用。由于市場波動加大時，交易將被強制性中斷，能夠起到一定的穩(wěn)定市場的作用。”中金公司如此認為，但中金公司同時野人，這種熔斷機制起作用也將是有代價的：
首先，目前一級閾值幅度較低(根據(jù)歷史數(shù)據(jù)幾乎每25個交易日就有一個交易日波動幅度超過5%)，且二級閾值與一級閾值設(shè)臵差距過小(僅2個百分點)，正常交易可能會比較頻繁的被中斷;第二，目前這種熔斷機制設(shè)計本身也會對市場波動產(chǎn)生影響。例如，相比上漲，市場下跌更容易導(dǎo)致集體性的非理性行為。
中金公司認為，在存在熔斷機制的情況下，當市場下跌幅度在接近閾值時可能會導(dǎo)致投資者擔(dān)心熔斷生效而恐慌性地拋售從而引致觸碰熔斷閾值的情況。“我們估算市場下跌達到4.5%~5%區(qū)間交易日占比0.9%，在這樣的交易日投資者也可能會因為指數(shù)波動幅度在接近熔斷閾值而恐慌性拋售導(dǎo)致市場跌幅觸碰閾值引發(fā)熔斷。”
“熔斷機制將加強現(xiàn)貨市場對股指期貨市場的基準作用。”平安證券認為，隨著中國金融創(chuàng)新產(chǎn)品的推出、兩融業(yè)務(wù)的發(fā)展和股指期貨成交量的上升加大了市場的波動性，有必要采取熔斷機制防范極端風(fēng)險。而從世界范圍來看，采取熔斷機制也是比較常見的風(fēng)險措施。因此，A 股推出熔斷機制勢在必行。
平安證券認為，熔斷機制對A股的短期作用：一是A股存在過度反應(yīng)的現(xiàn)象，股指在觸収熔斷時會回調(diào);
二是當下跌7%時，A股可能會發(fā)生波動率溢出現(xiàn)象;
三是熔斷機制不會對市場的成交量產(chǎn)生較大的影響。但從長期作用來看：一方面，上漲7%觸及熔斷機制后的半個月內(nèi)可能會繼續(xù)上漲，在下跌7%觸及熔斷機制后的半個月內(nèi)會有所回調(diào)。熔斷機制不會改變股指的長期運行趨勢;
第二方面是熔斷機制對股指長期波動率的作用不明顯;
第三方面是熔斷機制對股指成交量的影響不明顯。
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